天下大事，合久必分、分久必合。醫藥行業也存在這樣合并和剝離的平衡 力量。相較而言，大公司合并小公司的行業動態較多，大手筆收購業務在如今的行業之中俯仰皆是。

但“反者，道之動也”，業務剝離的情況在醫藥行業也并不罕見，前有愛爾康，后有山度士，它們的母體，恰好都是瑞士制藥巨頭諾華。然而表面上的分分合合，背后蘊藏的卻是制藥企業運籌帷幄的深邃布局，即便是看上去有些自相矛盾的行為，實際也隱藏著深層次的戰略規劃。

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反者，道之動

諾華對愛爾康和Xiidra的收購與剝離

2019年4月9日，諾華與其九年前并購的愛爾康正式分離，使得諾華能夠將精力集中在醫藥產品上。獨立后，愛爾康的股票在SIX瑞士交易所甫一亮相便迅速上漲。諾華在分離后，能夠將其資本配置和注意力完全集中在藥品上，財務狀況更接近其制藥行業同行，并能實現更高的集團利潤率。

雖然自斷一臂的行為增加了諾華對于開發新藥的緊迫性，但無疑也成為了他們集中精力開發醫藥產品的鞭策力量。諾華CEO表態，他們將在未來兩年內推出十個潛在的“重磅炸 彈”，并且有另外二十個“重磅炸 彈”即將浮出水面。

除了愛爾康之外，諾華也在運作剝離他們的仿制藥和生物類似藥部門山度士，這也視為他們加強核心競爭力策略的又一力作。

在剝離非核心業務的同時，諾和也在張弛有度地進行著項目購買的運作。2019年7月1日，在諾華正式剝離愛爾康的83天之后，他們完成了對Xiidra?（lifitegrast眼用溶液）的收購，這是當時第一個也是唯一一個被FDA批準，通過抑制疾病引發的炎癥來治療干眼癥的處方治療（2016年獲批，成為美國第二種批準用于干眼病的藥物）。

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這筆收購成為了當時最大的眼科藥物交易之一，諾華向當時Xiidra的擁有者，日本武田制藥支付了53億美元，其中包括預付34億美元，外加高達19億美元的潛在里程碑付款。武田在2019年1月以620億美元收購Shire后獲得了Xiidra的權利。2018年全年，Xiidra的調整后凈銷售額為3.88億美元。諾華表示，收購干眼藥將加強其眼前產品組合和眼科領導地位。

但是Xiidra身上的諾華標簽并沒有停留很久時間，Bausch Health Companies Inc.的子公司Bausch + Lomb Corporation，于2023年6月30日宣布已與諾華達成最終協議，收購Xiidra。根據協議條款，Bausch + Lomb以25億美元從諾華收購Xiidra，libvatrep和AcuStream，其中包括17.5億美元的現金預付款，以及7.5億美元的里程碑支付。該交易預計將于2023年底完成。

舉手投足皆有策略

收購帶來的“啟示錄”

雖然都是眼科類的業務，但愛爾康與Xiidra在諾華進進出出的運作動機中有著各自策略。

盲目網購的結果，通常是買到一大堆沒有太大用處的東西。藥企中的并購失敗也是比比皆是的現象，通常有70到90%的不成功率。

但如果做得正確，收購和兼并可以造成共贏的局面。回顧諾華和愛爾康之間的分分合合，我們可以看到，諾華分三個階段收購愛爾康，2010年完成交易，交易價格為516億美元。諾華當時對業務協同效應的預期很高，主要看重新興市場的吸引力。另一個促進交易的主要驅動因素，是愛爾康有望推向市場的創新產品。愛爾康和諾華都渴望利用他們的創新能力實現共贏局面。

兩家公司協同增效的主要機會之一與眼科制藥業務有關，諾華迅速將其整合到其創新藥物部門。這些產品在2017年創造了46億美元的銷售額，并且創造出了強大的產品開發管線。2018年，諾華宣布100%分拆愛爾康。而2019年的出售，為諾華股東帶來50億美元的股票回購。

愛爾康的收購與剝離對諾華來說是一筆好交易嗎？

這取決于獨立公司的估值。愛爾康2017年的年銷售額約為70億美元，愛爾康估值不太可能接近2010年的收購價格（總計約498億美元），特別是考慮到諾華在這筆交易中將保留他們頗為看重的眼科藥物。在諾華的“取其精華”的策略之下，“入贅”的愛爾康，發展道路從一開始就不平坦。

在考慮收購一家復雜的跨國公司時，很容易忘記的一個潛在的“失效模式”，在于創新不容易被復制。汝之甘飴，他人之毒 藥。對一個企業有效的方法很少對另一個企業有效，無論他們的業務看上去多么相似。將創新能力完全并有效地轉移到具有不同研發方法、不同文化和不同客戶的新公司中是極其困難的。

收購公司過程中的過度樂觀是常見的現象，評估過程也無非財務方面等可見且易評估的范疇，然而行業特定的戰略、人員、技術、人力資源和組織設計等專業知識等領域的透明性并不那么一覽無余、盡在掌握。這種資產剝離對于事業進退維谷的愛爾康來說，可以起到積極作用。獨立出來的愛爾康將繼續專注于成為一家醫療技術醫療設備公司。而諾華的使命是真正專注于變革性藥物，為患者帶來真正的變化和改善。

無論最初的due dilligence做得多么完 美，它都難以預測業務的發展，尤其是那是與行業最深層次相關的業務。就像構建模型中經常講的一句話：所有模型都是錯誤的，但是有一些是有用的。企業并購的前景預測通常是不準確的。最初的評估者很容易誤解交易的財務潛力，因為問題通常出現在業務整合之后，也就是實現價值的過程之中。這一點是不是有些類似于婚前的憧憬與婚后的現實之間潛在的巨大落差？

從諾華角度來看，在收購愛爾康的效果并沒有達到最初的愿景時，及時分拆也成為他們迅速調整，凸顯核心戰略的可行手段。諾華的戰略定位是持續增長（對于這樣的制藥巨頭來說，持續增長是非常重要的目標，也是基礎）。分拆使股東能夠從獨立的愛爾康和諾華中受益，后者的資本和管理層的注意力可以完全集中在藥品上。在拆分愛爾康之后，諾華得以保持領先的眼科制藥業務和潛力巨大的管線產品。

以Xiidra為名的“沉思錄”

再看Xiidra，武田當初從Shire購買這個項目，又轉讓給諾華，也是他們戰略計劃的一部分。武田的核心目標也在于其長期增長的核心業務領域，并在收購Shire后促進快速去杠桿化。武田專注于其關鍵業務領域：胃腸病學、罕見疾病、血漿衍生療法、腫瘤學和神經科學。

與武田一樣，諾華在摸索他們的戰略發展的道路上，也選擇了“畢其功于拳頭產品”的路線。在其瘦身計劃中，諾華計劃剝離治療眼睛前部的產品，而非全部眼科藥物，出售的項目便包括Xiidra。諾華將他們的重心專注于五個治療領域：心血管疾病、免疫學、神經科學、實體瘤和血液學，眼科不屬于諾華的這五個核心利益，但他們并不會完全放棄這個領域。

至于眼科藥物沒有能夠躋身諾華的核心區域，追根究底，還在于它們實現的銷售額。諾華顯然沒有從Xiidra這片希望的田野上獲得豐收。對于 34 億美元的資產（Xiidra的預付款），Xiidra 2022年的銷售額僅為 4.87 億美元，只比 2021 年增長了 4%。并且進軍歐洲市場的計劃受到重創，在EMA提出重大反對意見后，諾華于 2020 年撤回了 Xiidra 在歐洲的營銷申請，之后沒有在歐洲推出干眼癥藥物。除此之外，諾華還于去年終止了UNR844的遠視眼科候選藥，而它恰好也是諾華2017年3.75億收購Encore Vision的交易中的核心部分。

堅持核心，開拓創新

大型藥企的求索之道

雖然諾華在眼科藥物領域收獲不佳，但他們出售Xiidra等一系列眼科藥物的交易中，并沒有砍去全部產品，而是保留了針對影響眼睛后部視網膜的疾病的藥物。按銷售額計算，它們代表了更大的產品組合，包括與羅氏合作的Lucentis，去年為諾華創造了19億美元的銷售額。這樣看來，眼科產品的內外有別，并不在于他們是針對眼睛前部還是后部的，而是“擇其善者而從之，其不善者而售之”的策略。

雖然眼科在諾華可能屬于“庶出”，但值得注意的是，諾華的眼科業務還包括兩種基因療法：與羅氏合作的Luxturna，針對遺傳性視網膜疾病；以及PPY988，諾華最近通過收購Gyroscope Therapeutics得到的地理萎縮候選藥物。諾華對于這兩種先進療法報以了很高的期待，尤其是后者，諾華CEO稱它可能是一種“非常非常重要的藥物”。可想而知，這兩款基因療法都將保留在諾華的管線之中。

變則通，通則久。諾華在合并與拆分道路上看似“錯進錯出”的戰術，歸根結底還是以戰略部署和戰爭結果作為共同指揮棒而發展的。對于核心業務采用重兵合圍的打法，集中優勢兵力最 大程度地占領重要市場，增強核心競爭力。

而對于前景不甚明了的創新藥物開發，則采取穿插迂回的靈活作戰方式，能打則打，打不了盡快全身而退，并不貪戰。這種戰略部署的方針，最大化地保留了企業的核心利益，同時也開發創新藥，為孕育未來的重磅炸 彈藥物保留了創新的溫床，并且能夠在效果不佳的情況下，通過斷臂求生的方式及時止損，能夠保證做好重新部署之后，仍然有條件“再向虎山行”。

參考資料：

Novartis to Acquire Dry Eye Drug Xiidra in Deal Worth Up to $5.3 Billion. Eyewire News. 05. 08. 2019.

Novartis successfully completes acquisition of Xiidra?, bolstering ophthalmic portfolio. Novartis. 01. 07. 2019.

Taylor, P. Novartis completes spin-out of Alcon eye unit. PharmaPhorum. 09. 04. 2019.

Bausch Health’s Bausch + Lomb to Acquire Novartis’ XIIDRA?. Bausch Health. 30. 06. 2023.

Valencia, S. Our Perspective on the Novartis Spinoff of Alcon. Clarkston Consulting. 02. 07. 2018.

Novartis continues transformation into a leading medicines company with completion of the Alcon spin-off. Novartis. 09. 04. 2019.

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